《债务和魔鬼》 伟萍解读

《债务和魔鬼》| 伟萍解读

关于作者

阿代尔·特纳早期曾在多家银行和咨询公司工作，2008年金融危机发生前不久被任命为英国金融服务管理局主席。金融服务管理局是英国金融市场的监管机构，职能类似于我国的证监会和银监会。这一职业生涯的转折点不但让特纳从金融从业人员变成了金融监管者，也让他坚定了政府干预市场的经济思想。2013年，特纳加入了“金融大鳄”索罗斯旗下的智库新经济思想研究院，此后在2015年完成了本书的写作。

关于本书

2008年金融危机已经过去了很多年，无论是加强金融监管的力度，还是采取极度宽松的货币政策，多管齐下的救市措施并没有把发达国家从经济低迷中拯救出来，全球经济的复苏至今依然乏力。作者独辟蹊径地从债务积压的视角去看待金融危机的产生和后续的持续低迷，认为在现行信贷制度下，债务出现了非理性的增长，导致了金融和经济灾难。为了治疗这些问题，作者开出了“以毒攻毒”的药方，呼吁请出政府印钞票这个“魔鬼”，来压制越来越不可控的债务问题。

核心内容

为什么债务积压会危及经济发展？如何修复金融体系，防止过量债务的出现？现有的“高债务积压”问题应该如何解决？

你好，欢迎每天听本书，本期为你解读的是《债务和魔鬼：货币、信贷和全球金融体系重建》。这书名实在太长了，显得很艰深，所以希望我的解读服务能够对你有更多的帮助。我们都知道，经历了2008年金融危机之后，世界经济一直恢复地很缓慢。这本书想要回答的关键问题，就是该怎么才能让一个国家快速振作起来。

那么作者的解决方案是什么呢？他在2015年的时候给出了这个答案，那就是让政府印钞票，而且是多印钞票。估计你听到这儿已经吓了一跳了。由政府来决定印发多少钞票，是最忌讳的事。而且这个办法也太危险，当年国民党就是因为大肆发行法币，结果发生了恶行的通货膨胀，经济一下就崩盘了。

其实作者自己也知道这个办法有点激进，那他为什么会提呢？这跟他职业上的一次转变有关。作者阿代尔·特纳这个人可不简单，他在2008年出任英国金融服务管理局的主席，结果没过多久金融危机就爆发了。管理局要求他紧急对国际金融监管体系进行改革，抵抗危机。在这里我解释一下啊，这个金融服务管理局是英国金融市场的监管机构，相当于我国的证监会和银监会。这份工作让他从金融从业人员一下变成了金融的监管者，这个身份上的转变让他坚定了政府干预市场的理念。

在金融危机之后的这些年里，特纳反反复复地思考一个问题，为什么经济复苏这么缓慢？最终他得出的结论是因为积压了太多的债务还没解决，拉了经济发展的后腿。不仅如此，事实还证明，世界各个国家无论是采取加强监管力度，还是使用极度宽松的货币政策，像美国、欧洲都是低利率，甚至是零利率的政策，都没完全解决这个债务问题。所以特纳认为，现在只能以毒攻毒，请出政府印钞票这个魔鬼来压制了。

他这个提议在2015年一提出，就遭到了许多人的反对，但也不乏有了一些支持者，比如欧洲央行行长德拉吉、美联储前主席伯南克、债券之王比尔格罗斯等人。

下面我将从三个问题入手，来为你详细说明特纳的观点。首先是，为什么债务积压会危及经济发展？其次是，怎么修复金融体系，防止过量债务的出现？最后是，现有的债务积压问题应该怎么解决？

首先，让我们来看看债务积压的危害。

传统经济学理论认为，和借贷行为伴随而来的是对实体经济的投资和相关消费，这能够推动经济增长。作者却发现大量的债务没有被用在实体经济上，反而流入了房地产市场和金融机构发行的各类金融产品中。这是怎么发生的呢？

我们先来了解一个基础的知识点，什么是私人信贷业务：如果有人在一家银行中存入了100元钱，而政策规定银行的准备金率是10%，那么银行就留下10元做准备金，剩下的90元可以贷给有需要的人用于消费和投资，这就是银行的信贷业务。这90元钱在市场上兜兜转转，又被某个人存回银行之后，银行还可以留下准备金之后，再贷出81元，以此类推，银行在10%的准备金率下，最多可以借出1000元的债务，也就是100除以10%，这就是信贷创造债务的原理。

然而书中提到，很多国家并没有对银行的准备金要求，不少游离于银行体系之外的影子银行也不受准备金的约束。让我们来算一下，如果准备金从10%降至1%，那么银行最多可以借出10000元，比原来多出9000元；而如果准备金率为0，就意味着信贷制度可以无限制地创造债务。

那么，为什么大量的资金没被用在促进实业发展的“正事”上，反而都留在了地产和金融市场中呢？道理其实很简单，因为买房和投资各种金融证券不但收益率比实业高，而且看起来风险小。比如房地产信贷，相信大家都不陌生，贷款买房不仅可以居住，还可以用于投资，是不错的买卖；从银行角度来看，房贷业务有刚需人群，又有房地产作为抵押物，是最便利、最安全的信贷业务。书中提到，2012年英国住房抵押贷款占银行信贷总额的65%，商业房地产贷款占总额的14%，这二者加起来就高达79%。然而在土地有限的情况下，房地产市场大多为二手交易，比如你花50万块钱买了一栋房，我用100万买下来，别人再花200万接盘，而这栋房还是这栋房。可见，和经商办企业，生产出新产品不一样，这些海量的债务并没有为社会创造出更多的财富。

房地产债务已经占了这么高的比例，而剩下那些的信贷资金又都流入了金融衍生品的市场中。我们知道，金融业的产生最早是为了服务实体经济，然而最近几十年来，金融产业的增长速度远远赶超了实体经济，比如2016年全球债务是全球GDP的3.25倍，全球金融衍生品规模高达1500万亿美元，是全球GDP的30倍。在这种情况下，各大银行所持有的资产更多的是其他金融机构发放的债券和债务，而不是为实体经济所发放的贷款。2009年的时候，作者提出过一个犀利的观点，他认为“金融危机之前的金融创新活动没有社会价值”。他这么说其实并不过分，因为当时的金融创新活动就是那个样子。这样的做法就像篮球场上队员们以特别精湛的技术相互传球，却没有人去投篮一样，这么做对实体经济和社会发展并没有什么意义。

庞大的金融体系除了造成资源浪费之外，还让金融市场的波动性增加，产生了“顺周期效应”，这个效应简单说来，就是在繁荣时期，信贷扩张会催生大量的资产泡沫，而到了衰退时期，债务积压会让经济陷入长期不景气的泥潭。

让我们以美国的次贷危机为例，看看信贷的“顺周期效应”所带来的恶果。在次贷危机爆发后，不少负债累累的机构和个人发现，下跌的房产已经失去了投资价值，而华尔街之前吹捧的那些低风险的金融产品风险也并不小，甚至连看起来最安全的货币基金都有可能跌破净值。这时，人们不愿意再去借贷，也不敢消费，只顾着赶紧把之前欠下的大量债务还清。这样，大量的房产和金融产品在市场上被廉价出售，卖家多、买家少，又进一步压低了商品的价格，整个社会的悲观情绪逐渐蔓延，最终形成了恶性循环。08年金融危机之后，美国、欧洲等地出现了和经济大萧条时期类似的通货紧缩现象。虽然各国政府纷纷采取了降低利率、向市场注入流动资金等救市措施，但人们的消费意愿和大宗商品的价格依然长期低迷不振。作者认为，经济复苏遥遥无期正是因为过量债务积压引起的。

如何修复金融体系，控制债务增长？

书中从给出了不少的解决方案，在这里我们将这些方案分为三类，分别是减少债务需求、控制债务供给和调整债务结构。简单说来，减少债务需求就是让人们少去金融机构借钱；控制债务供给就是让银行和金融机构少发放贷款；而调整债务结构，就是让企业和金融机构把贷款真正用在能促进经济增长的重点行业上。

首先，让我们来看看有哪些改革措施可以减少债务需求。作者认为，减少对债务的需求需要从整个经济的基本面出发，通过管控房地产市场、减少贫富差距和调整全球贸易失衡状态三种方法，来实现釜底抽薪的效果。

为什么说房地产市场必须要靠政府出手加以管制，而不能依靠市场力量自然调节呢？作者认为，即使没有信贷因素的影响，房地产市场也会是一个不断上涨、不断吸收资金的市场，一方面是因为科技的迅速发展让软件成本下降，这样房产在企业经营成本中的相对占比自然上升；另一方面则是因为经济活动的集聚效应，核心地块房地产的稀缺性会自然而然的推动房价上涨。可见，如果没有政府出手管制，房地产市场只会吸纳越来越多的信贷资金。面对这样的状况，书中建议通过税收政策来管控房地产市场对那些买房用来出租和投资的行为；在城市规划方面，书中并不鼓励开发过多新地块，因为这无法缓解核心区域房产的稀缺程度。政府可以从引导经济分散发展、降低城市密度等方面入手，来解决土地供给稀缺的问题、减轻地价上涨压力。

除了管制房地产市场之外，解决贫富差异和全球贸易失衡问题也有助于减少债务需求。不管在发达国家还是在新兴国家，贫富差距都正在迅速扩大，不少穷人过度举债，盲目追求客观上难以承担的高消费，而高额的利息让他们的可支配收入更少，在经济衰退中，他们也可能面临更多的损失。书中建议通过提高抵押贷款的首付比例、对高利贷广告营销进行严格限制等方法，来避免穷人过度借贷，同时也可以防止他们因为信贷而变得越来越穷。

此外，全球巨大贸易失衡问题就像是国家之间的贫富差距越来越大，从长期来看也是不可持续的。比如在欧洲，德国采用了出口导向型的经济增长模式，向外出口了大量产品，贸易盈余越来越多，而英国等国的贸易赤字越来越大。作者倡议赤字国家抑制房地产过度繁荣，限制金融体系的过度债务创造，而贸易盈余国家则需要降低储蓄和投资、增加消费，进行全球债务的再平衡，尽快摆脱这种不可持续的增长模式。

好的，债务需求可以从基本面着手进行控制，那如何限制债务供给呢？对于这个问题，作者从货币金融政策角度入手，给出了增加银行业准备金、鼓励通过金融创新产品来稳定经济等思路。

我们在前面提到过“准备金”的概念，银行的准备金率越高，能够通过信贷业务创造的债务也就越少。当准备金率提升到100%的时候，就意味着政府实施了全额准备金政策，储户存的钱必须全部放在银行里不能再贷出去，这等于禁止了私人信贷业务。1933年，基于大萧条的惨痛教训，以欧文·费雪等知名经济学家为代表的美国芝加哥学派向罗斯福总统提出了全额准备金的激进改革建议，要求废除银行，通过政府的货币创造来实现购买力的增加。不过特纳并不赞同这样极端的观点，他认为全额准备金没有必要，但提高信贷行业的准备金率却是必不可少的。此外，市场上还存在着大量的非银行信贷中介机构，也就是我们俗称的影子银行，这些机构是不受准备金政策直接影响的，为了控制这些机构带来的高风险，作者建议对影子银行的信贷业务严加监管。

好，让我们再来看看怎么通过金融创新来控制债务供给。刚刚我们说过，作者认为金融创新没有社会价值，但即使这样，他依然寄希望于金融创新能缓冲市场的波动性，创造出能稳定经济运行的金融产品。书中给出了一个名为“风险共担型抵押贷款”的金融产品的例子，来说明金融创新也可以降低宏观经济风险、产生社会价值。通过风险共担的产品设计，购买抵押贷款产品的投资者需要与申请贷款的购房者共同承担房价波动的风险。这样，投资者不但是收取贷款利息的债权人，还成为了房子的股东，当房价上涨的时候，投资者可以获得收益，当房价下跌的时候，他们也会帮购房者一起承担损失。从社会效果来看，当房价下跌时购房者个人承担的亏损会少很多，可能引发社会性恐慌的大规模抛售房产行为也会相应减少。

刚刚我们说到要对债务的供给和需求进行严格管控，那是不是说债务越少越好呢？其实债务并不是完全有害的，单纯地控制债务总量也许会使实体经济缺乏资金来源，在改革中要根据债务的结构，也就是债务投向哪些部门来分别对待。为了促进经济增长，应该鼓励和引导面向实体经济的信贷业务，甚至设立优先贷款业务、创办特定目的的银行来提供充足的信贷融资。比如上世纪80年代，韩国和日本政府都有意识地指导银行信贷业务，优先将信贷投入当时最有利于推动经济增长的领域，向制造业、出口行业、重工业等战略性重点行业倾斜，同时减少向房地产、投机交易等方向的投入，实现了经济成功赶超的奇迹。目前，不少欧洲国家采用了设立中小企业的可持续发展项目、向中小企业提供金融支持，以及成立专门向清洁能源项目发放贷款的绿色投资银行等方式，这都是调整债务结构的重要举措。

最后，我们来看看如何处理现有的债务积压问题。

远水解不了近渴，在西方国家政府和私人部门都债台高筑、经济依然低迷不振的当下，应该采取哪些措施处理历史上大量积压的债务呢？作者的观点是通过政府创造货币的方式来和私人信贷制度相抗衡。形象地说，政府货币创造就是政府开动印钞机印钞票，但随着电子记账的普及，现在只需要政府在账本上大笔一挥，就可以把过往欠债一笔勾销了。

政府印出来的钱是怎么用来解决债务积压问题、促进经济复苏的呢？这里我们着重介绍“直升机撒钱”这个最广为人知、争议也最大的方法。这个概念最早是在1969年由美国经济学家米尔顿·弗里德曼提出的，他认为在需求不足的情况下，政府应该直接多印美元，然后开着直升机撒钱，人们捡起这些意外之财一般会用于消费，这样既不会增加任何人的债务，又能增加需求，带动经济发展。其实，撒钱只是个形象的比方，在目前的实际操作中并不一定印出现钞，也不需要启用直升机，只要政府在所有人银行账户余额上增加一定额度就可以了。作者在书中强调，为了防止人们将这笔钱存入银行后，被私人信贷继续用来放大债务量，直升机撒钱政策必须和准备金政策配合使用。具体说来，是将银行体系的信贷业务分为两部分，对于政府新创造的货币部分使用全额准备金制度，不允许商业银行将这笔钱再借出去，扩大债务量，而对于之前发行的存量货币，实施部分准备金制度，允许私人信贷在一定范围内发挥作用。

政府直接印钞票的风险可想而知，最怕的就是政府越印越上瘾，引发恶性通胀。在欧洲，以德国为代表的大陆国家对百年前魏玛共和国的恶性通胀还心有余悸，在法律上将政府直接印钞票等同于犯罪。2012年，德国中央银行行长魏德曼引用了歌德《浮士德》中的故事来比喻这种做法，魔鬼的化身引诱国王印发纸币，来核减政府债务，但最终摧毁了货币体系。在美国大陆上，不少监管人士也对这种方法望而却步，比如本·伯南克在2003年时曾公开推崇过“直升机撒钱”政策，还因此得了一个“直升机本”的绰号，但他在2005年到2014年任美联储主席期间，对直升机撒钱政策保持谨慎态度，反而频频使用量化宽松政策，通过购买国债和公司债，为市场注入流动性资金。

说到这里，也许有人会问，直升机撒钱和量化宽松政策之间的区别是什么呢？从本质来看，直升机撒钱用的钱是政府自己印的，政治上面临的阻力很大，而量化宽松政策向市场注入的资金则是通过银行的信贷业务借出来的，政策阻力小；在具体操作方面，直升机撒钱等于央行直接向政府购买永久性的无息债券，而在量化宽松中，央行需要在二级市场上购买各种债券，不但会抬高这些资产的价格，而且会再次诱发私人信贷的扩张，让债务积压更为严重；从公平程度来看，直升机撒钱是一种普惠措施，不管穷人富人、人人有份；而量化宽松则通过对资产价格的抬升进一步致富了债券等资产的持有者，富人越来越富，对于消费的刺激力度有限。书中给出了英格兰银行的数据，英国的量化宽松政策在家庭部门投入了6000多亿英镑，人均财富增量约为1万英镑，但与直升机撒钱直接分给每人1万英镑不同，量化宽松让英国最富裕的10%家庭获得了新注入资金的70%，可见财富增值的收益绝大多数流向了富裕群体。

所以，虽然量化宽松在一定程度上恢复了市场信心，作者还是认为请出魔鬼才能避免量化宽松带来的债务积压后遗症。那怎么能够防止政府印钞票上瘾呢？作者认为只要保证央行的独立型，并通过监管措施加以制衡，魔鬼并没有那么可怕。政府印钞作为一味治疗经济萎靡不振的良方，少量服用有助于健康。历史上也不乏政府印钞的成功案例，最典型的莫过于在美国南北战争时期，北方政府印制绿钞向士兵发放军饷，既没有引发严重通胀还保障了战争的胜利。既然私人信贷与政府印钞同样可怕，二者并行又有何妨呢？

《债务与魔鬼》这本书中所回答的三个主要问题：为什么债务积压会危及经济发展？如何修复金融体系，防止过量债务的出现？现有的“高债务积压”问题应该如何解决？

首先，过量的债务带来了两个问题，一是大量的债务流入了存量房地产市场和金融市场，造成了资源的浪费，无法促进实体经济的发展；二是吸收了过量债务的金融体系加剧了经济的不稳定性，产生的“顺周期效应”不但放大了经济上行期的繁荣，还在经济下行期造成了更长期的衰退。

其次，为了控制债务增长，未来需要从债务需求、债务供给和债务结构三个方面进行改革。控制债务需求，要从基本面上管控房地产市场、减少贫富差距和全球贸易失衡问题；控制债务供给，可以采取提高准备金要求、以及鼓励稳定性金融创新等措施；而调整债务结构，则要在严格控制房地产和金融信贷的同时，为实体经济提供政策倾斜。

最后，针对现阶段“高债务积压”的难题，需要请出政府货币创造这种被长期视为禁忌的魔鬼政策。直升机撒钱作为其中一种具体操作方式，比依靠信贷进行的量化宽松更加公平、能更好地刺激消费，而且不会带来长期的债务问题。为了保证政策效果，直升机撒钱必须与准备金政策配合使用，不允许商业银行用这笔钱扩大信贷创造。作者认为，只要保证央行的独立型、并通过监管措施防止政府“印钱印上瘾”，魔鬼并没有那么可怕。

不过，由于政府印钞等建议过于大胆，经济学界不少专家提出了针锋相对的不同意见。比如有经济学家认为“债务和魔鬼可能会相互加强”，魔鬼印出的钞票会通过信贷体系进一步放大债务规模，还担心存在无法约束政府超发货币的道德风险。在实践中，日本首相安倍曾在2016年慎重考虑过“直升机撒钱”政策，但这种政策意向被市场解读为经济已经非常不景气的信号，日元开始连续贬值，并一举创下了年度单周最大跌幅，因此“直升机撒钱”至今也未能在日本真正实施。所以说，这场辩论谁对谁错，也许我们只能等到某个国家真正通过开动印钞机来提振经济之后，才能见分晓。

撰稿：伟萍 脑图：摩西 转述：孙潇