《巴芒演义》 钱言解读

《巴芒演义》| 钱言解读

关于作者

唐朝，生于1970年代。1994年辞去公职，进入期货市场，1996年巨亏破产。后来重新创业，并投资房产和股票取得成功。2006年关闭公司，成为自由投资人及独立财经作家，出版了《手把手教你读财报》《价值投资实战手册》等畅销著作。

关于本书

这是一部关于价值投资从无到有的演化史。它借用中国传统章回小说形式，以巴菲特和芒格的价值投资体系成长为线索，将投资领域的大师们一一搬上舞台。通过讲述他们的思想和故事，揭示了价值投资演变的背景和过程，让投资者不再孤立地看待大师的观点，而是知其然并知其所以然，并根据自身状况选择适合自己的投资道路。

核心内容

第一，究竟什么是价值投资，为什么价值投资会成为股票市场的一面旗帜；

第二，巴菲特作为价值投资的代表，他的观念和做法经历了哪些变化；

第三，普通人除了学习巴菲特的价值投资，还有哪些可行的投资道路。

你好，欢迎每天听本书。今天为你解读的书叫《巴芒演义》——巴是“巴菲特”的巴，芒是“芒格”的芒，简单地说，就是通过巴菲特和芒格的投资生涯，来介绍价值投资的演变以及如何选择投资模式的一本书。

说到巴菲特，你肯定知道，他是大名鼎鼎的“股神”，芒格是他的搭档；关于价值投资，你可能也知道，大概是指购买优秀公司的股票并且长期持有，巴菲特就是靠它致富的；你甚至可能知道，巴菲特经常告诫投资者，不要碰自己不懂的公司，不要卖空股票，不要借钱投资等等。总之，关于巴菲特和价值投资的书实在太多了，到了让人目不暇接、耳熟能详的地步。

那么，为什么还要介绍这本书呢？它有什么独到之处吗？

没错。过去关于巴菲特的研究，大多是把他作为成功典范，以结果来看他的成功经验，从正面总结他的投资理念。但实际上，巴菲特并不是天赋异禀，突然顿悟的；他也是从经验教训中成长起来的，他的投资理念也经过了修正和调整。这在一般研究中比较少见，而恰恰是这本书的重点。换句话说，光知道巴菲特是“股神”，知道他的投资理念是什么，对普通人来说价值不大；但要知道他是怎么从普通人一步步变成“股神”的，却能给我们重要的启发。

为什么说光知道巴菲特的投资理念对普通人的价值不大呢？因为在巴菲特的投资模式中，有些条件普通人不具备——比如他旗下有庞大的保险公司，能提供源源不断的现金，作为他长期投资的“炮弹”，普通人想学也学不了。另外，过去很多人谈到巴菲特有一种倾向，似乎要想投资成功必须学巴菲特，其他模式都不行。这也是个误区。如果单看收益率，巴菲特的投资成绩其实并不是最好的。换句话说，巴菲特的投资模式并不是成功的唯一道路，投资还有其他的选择。这是本书的又一个重要提示。

这本书的作者唐朝，是一位自由投资人，独立财经作家。他多年前辞去公职，进入期货市场，曾经巨亏破产。后来从事房产和股票投资取得成功，有了自由写作的条件，出版了《手把手教你读财报》《价值投资实战手册》等著作，在投资者中享有盛誉。

在这本书里，作者以价值投资的发展为线索，将近代投资领域的大师们一一搬上舞台，通过讲述他们的故事和思想，揭示了价值投资演变的背景和过程，让投资者不再孤立地看待大师的观点，而是知其然并知其所以然，可以根据自身状况选择适合自己的投资模式。不论你身处哪个投资阶段，都能从中获得借鉴。

接下来，我就分三部分为你解读这本书。第一，究竟什么是价值投资，为什么价值投资会成为股票市场的一面旗帜；第二，巴菲特作为价值投资的代表，他的观念和做法经历了哪些变化；第三，普通人除了学习巴菲特的价值投资，还有哪些可行的投资道路。希望听完之后，你会对价值投资有一个全面了解，并且胸有成竹地谋划自己的投资道路。

首先我们来看，究竟什么是价值投资？为什么价值投资会成为股票市场的一面旗帜？

说到这个问题，就不能不谈到一个人，巴菲特的老师格雷厄姆。他在上世纪30年代写了一本书叫《证券分析》，阐述了价值投资的核心理念和主要原则，也奠定了他作为“华尔街教父”的宗师地位。

这本书为什么重要呢？因为在这以前，股市在大多数人眼里就是凭感觉、拼运气、靠内幕的击鼓传花式的游戏。华尔街的基本共识是，股市是投机者的天下。股市上流传的都是庄家翻手为云、覆手为雨的故事。股票在大多数人看来就跟赌博的筹码差不多。

那时候，如果说人们对股市还有一些深入研究的话，就是趋势分析。这种研究认为，股价是有趋势的，趋势一旦形成就会持续很长时间；投资者可以通过分析股票的价格轨迹来分辨趋势，顺势而为，因此获利——当然，正因为如此，股市的波动经常被放大，更让人惶恐不安。

但格雷厄姆在《证券分析》这本书里推翻了这些东西。他强调，股票不是一张用来击鼓传花的纸条，而是代表企业资产和业务的所有权凭证；用股票历史价格去预测未来走势是荒谬的，这种预测建立在错误的逻辑基础和凭空想象之上，就像患上不治之症的病人对灵丹妙药的幻想一样，不可能有效。

那么正确的做法是什么呢？格雷厄姆认为，要将股票价格看作公司价值的表现，买股票就是买公司。因此，投资的重点是分析上市公司的资产、收入状况，发现股票的真实价值，再将它和市场价格比较，只买那些真实价值高于市场价格的股票，或者说被市场低估了的股票，这样才能稳赚不赔。对此，格雷厄姆说过一个经典的寓言。

他说：假设你和一个叫“市场先生”的人做交易。他每天出一个价格，让你可以随意买他的股票，或者把股票卖给他。但他情绪不稳，有时高兴，看见好的前景，就会报出很高的价格；有时沮丧，看到眼前的困难，报出的价格就很低。对这样的交易伙伴，你只要保持清醒，就不难从他身上赚到钱。换句话说，因为市场情绪波动，会出现被低估的股票，你只要买下这些股票，等价值回归的时候卖出，就能赚到钱。

格雷厄姆还强调，在买被低估的股票时，价格和价值之间要有足够差距，也就是所谓的安全边际。打个比方，价值100元的股票，要等它被低估三分之二以上，当市场报价为30块钱的时候再买，才能免除后顾之忧。他很重视资金的安全，就像他在《证券分析》这本书中指出的：“投资是基于详尽的分析，本金的安全和能够取得满意回报的操作。”

到这里，可以简单地说：买股票就是买公司，要利用市场的非理性，在交易中保留足够的安全边际，做自己能力范围以内的事——这就是价值投资的基本理念。

那么价值投资为什么会成为股票市场的一面旗帜呢？

首先是它真管用。格雷厄姆不仅是著书立说的教授，也是一位靠投资致富的亿万富翁。他从1914年进入证券行业，到1956年退休，整个投资生涯虽然有波折，但总的来说非常成功。他有一家面向公众的投资基金，在20年的经营期里，年收益率比股市平均收益率高出2.5%——这个数字听起来微不足道，但是经过20年的复利，意味着这家公司的投资者最后能比那些获得市场平均收益的人多赚65%。在华尔街的历史上，只有少数人打破这个纪录。

另外更重要的是，格雷厄姆的理念影响了无数人，塑造了一批投资高手，包括大师级人物。他们通过自己的业绩或传播将价值投资的理念发扬光大，成为股市中的名门正派。当然，前面提到的趋势分析也没有在股市中销声匿迹，它甚至和价值投资一起，构成了股市中最重要的两种力量。但这不是今天要说的重点。因为价值投资还有丰富的内涵和精彩的演变，更需要我们去了解。

说到这一点，就不能不提一个人。他叫施洛斯，也是格雷厄姆的学生，算是巴菲特的师兄。这个人为什么重要呢？因为格雷厄姆的投资理念有两种操作；一种是买入低估的股票，等上涨后卖出；另一种是买入低估的股票后，如果不涨就持续买入，直到控股，再通过清算公司资产而获利。这就是为什么格雷厄姆强调安全边际——就为了到迫不得已的时候，清算公司也能赚钱。但问题是，如果有这么便宜的股票，多半是因为公司名声不好，大家都不愿碰，所以这类股票又叫“烟蒂股”，就像别人抽烟剩下的烟蒂一样。而巴菲特的师兄施洛斯，就是买卖烟蒂股的大师级人物。

请注意“买卖”两个字，这是施洛斯和巴菲特的重大区别。施洛斯喜欢买低估的股票，等上涨后卖出，也就是上面提到的第一种策略。因为他个性内向平和，不爱抛头露面，不愿跟人打交道。他宁愿广泛撒网，买进多只烟蒂股，等上涨后卖出，实在涨不起来的就算了，低价卖出走人。相比之下，巴菲特个性开放张扬，更愿意跟人沟通，经常使用第二种策略，也就是通过控股，促使公司兑现股票的价值。具体的做法后面再讲。

那么他们的业绩相比怎么样呢？你可能想不到，就收益率来说，施洛斯超过了巴菲特。施洛斯在1956年成立了一家基金，起步资金是10万美元，到2002年他决定退休时，基金规模达到了1.3亿美元，47年的年化收益率是20.1%。相比之下，巴菲特在1965年投资控股的伯克希尔公司，到2019年为止的年化收益率为18.9%——当然不可否认，巴菲特管理的资金规模和利润总量要比施洛斯大得多。但是仅就施洛斯自身的业绩来说，也称得上是一位投资大师。

这本书作者认为，施洛斯最大的特点是，他能认清自己的优劣势，只在自己的能力范围内做事。这是价值投资非常重要的原则。他就像一个埋头翻垃圾堆的淘金者，通过严格遵守烟蒂股投资法则，成为世界级的财富管理大师。

巴菲特当然也知道这一点。不过相比之下，巴菲特的能力是不断进化的，他敢于否定权威，否定自我。因此才取得空前的成功，成为价值投资领域最耀眼的明星。

这就是接下来要讲的，巴菲特成为“股神”不是一朝一夕的事，而是经历了漫长的演变。那么巴菲特作为价值投资的代表，他的观念发生过哪些变化，他的做法又经历了哪些调整呢？

我们可以从巴菲特和三个人的关系来梳理。

首先是他和老师格雷厄姆的关系。多年以前，巴菲特是带着崇拜的心情阅读格雷厄姆的著作，然后成为他的学生，后来又跟随他工作的。所以格雷厄姆提倡的烟蒂股投资原则，在早期对巴菲特影响很大，也让他赚了不少钱。当然格雷厄姆也很器重巴菲特，他在1956年退休时邀请巴菲特担任自己的基金合伙人。但巴菲特谢绝了，他决定成立自己的基金。巴菲特基金从1956年成立，到1969年解散，年化收益率高达29.5%，成绩非常显著。

但在这期间，有件事深刻影响了他的观念。

那是1957年前后，巴菲特按投资烟蒂股的原则，看上了一家名叫邓普斯特的农具公司。他先是大量买进股票，进入董事会，在1961年掌控了这家公司。接下来，就是对公司业务和资产进行清理，准备出售公司资产，同时解雇了100名员工。没想到却把当地的居民激怒了。他们发起一项“赶走巴菲特”运动，筹资大约300万美元，要把邓普斯特公司买回去。最后，当镇长宣布巴菲特被赶走时，全镇响起了庆祝的警笛和钟声。这笔交易让巴菲特赚到了230万美元，但那种“老鼠过街，人人喊打”的滋味更让他终生难忘。

因为这件事，巴菲特决定把手里的烟蒂股打包卖给了师兄施洛斯，并反思烟蒂股投资的问题。除了上面提到的社会压力和程序麻烦之外，更大的问题是：随着股市透明度提高，越来越难找便宜的烟蒂股；并且烟蒂股的特点决定了，它能容纳的资金非常有限——少量的资金还行，大量的资金很难找到足够多的烟蒂股可买。投资想做大，就非突破这个瓶颈不可。

这时候，芒格的作用就体现出来了。芒格跟巴菲特的关系众所周知，他们在1959年首次见面后，结下了一生的友谊。在一般人看来，芒格不如巴菲特有钱，也没有他名气大，但是巴菲特对芒格的评价非常高。他说，是芒格拓宽了他的视野，在他的帮助下自己以神奇的速度“从猿变成了人”。

这是什么意思呢？简单地说，是芒格推动巴菲特实现了从“买便宜货”到投资优秀企业的转变。要知道，投资烟蒂股是格雷厄姆最重要的忠告，也是巴菲特早期投资的安身立命之道，突破这一点很不容易。巴菲特说：“要把我从格雷厄姆有局限性的观点中解救出来，需要巨大的力量，那就是查理·芒格的意志力。”

巴菲特是如何被芒格“解救”的呢？他经常听芒格说：格雷厄姆有些思想是错的，他的盲点在于总认为未来充满危险，而不是充满机会；他忽略了企业的性质，将不同企业的账面资产看作同样的数字相比较，其实掌管资产的人，也是决定资产价值的重要因素。芒格还说，投资烟蒂股就像不断寻找烂人烂事，和他们做完生意就绝交，再去找下一拨烂人烂事。这非常耗费精力，一旦资金量变大后，必然心力交瘁。而买优秀的人掌控的优秀企业则不同。优秀的人都是自律并且喜欢自我挑战的。买下优秀企业之后，不需要再做什么，只要跟着企业的业绩成长，获取投资收益就可以了。相当于坐享优秀者努力的成果。

就这样，在芒格的影响下，巴菲特接受了买优质企业的观念，并且迈出了投资生涯中至关重要的一步。1972年，巴菲特以2500万美元买下著名的喜诗糖果公司，当时这家公司账上只有700万美元的净资产。这完全违反了买烟蒂股的原则，但结果却让巴菲特无比振奋。因为从第二年起，喜诗糖果就开始向巴菲特源源不断地输送现金流，到2007年时，累计贡献利润达到了13.5亿美元，这些现金让巴菲特能拓展他的投资。更重要的是，因为有了这次成功经验，巴菲特才会买更多的大牌企业，比如可口可乐，由此赚到了更多的钱。

这本书作者认为，对喜诗公司的收购是巴菲特投资道路上的里程碑。它意味着巴菲特摒弃了投资烟蒂股的观念，转向寻找优质股票，和优秀的企业共成长；也为巴菲特购买更多规模更大、盈利更高的企业奠定了基础。可以说因为这次收购，才有了后来的“股神”巴菲特。

不过到此为止，还有一个问题没解决。那就是购买并长期持有优秀公司的股票，需要稳定的资金来源，而不能用那些看见市场风吹草动、就要求撤资的短期理财资金。顺便说一句，巴菲特1969年解散他的投资基金，就是因为这方面的教训；他后来的投资，主要是通过他控股的伯克希尔公司进行的。

那么到哪里去找长期稳定的资金呢？这就要提到巴菲特投资生涯中重要的第三个人——戴维森。他是一家名叫盖可保险公司的企业投资主管，后来接任盖可公司董事长。巴菲特把他视为自己的偶像，并且说，“要是没有他，我个人的一生可能会完全不同。”

为什么呢？因为巴菲特在和戴维森的交往中明白了一个道理：保险公司是长期资金的稳定来源。它可以先收保费再理赔，这两者之间有时间差，并且很长，这样就会留下一批客户资金，叫浮存金（漂浮的浮，存在的存），从法律上说它是保险公司的负债，但保险公司可以用它去投资，利润却不用分给客户。这是一个绝佳的渠道。

于是从1967年开始，巴菲特正式进军保险业。他通过伯克希尔公司收购了国民赔偿保险公司。1970年代后期又收购了盖可保险公司。从此，保险浮存金成为巴菲特积累财富的巨大杠杆。他把低成本获得的长期资金，配置在能产生现金流的优质企业上，再将获得的现金用于购买新的优质资产，财富就像滚雪球一样越滚越大，最后让他跻身世界顶级富豪。

那么巴菲特的成功经验普通人能不能学？普通人除了学巴菲特还有其他的选择吗？

按这本书的观点，巴菲特的投资分两个阶段。第一阶段是投资烟蒂股，买价格被严重低估的股票，然后等价格上涨后卖出，或通过清算公司资产而获利。但是正像前面所说，清算资产要处理很多麻烦，有时会碰到严重的大坑，所以这种方式巴菲特后来也放弃了。

而巴菲特投资的第二阶段，是从1972年收购喜诗糖果开始，由买便宜货转向买优质股票。但这里还要细分。作者认为从2000年至今，巴菲特的经验对普通人参考价值不大。因为这个时期，巴菲特作为超级大户，不能悄悄买进股票，每一笔投资都要向市场披露，投资决策受到限制。因此伯克希尔公司积累了大量现金，为了不让资金闲置，巴菲特有时不得不降低投资标准。在这种情况下，他的决策思路对大多数投资者并不适用。

所以作者认为，最值得学习的是1972年～1999年时期的巴菲特投资模式，也就是专注寻找绩优股，陪伴优秀企业成长。表面看，它背离了格雷厄姆提倡的烟蒂股原则，但本质上还是价值投资，也就是把股票看作企业所有权的凭证，而不是击鼓传花的筹码；因此不依赖是否有“接盘侠”，而是把目光放在企业身上；只要企业成长，财富就会随之增加。走这条路要深入研究企业的商业模式，研判未来经济发展趋势，所以要求很高，难度很大。

除此之外，这本书还介绍了第三种从股市赚钱的方式：就是通过专业观察和分析，用时间差和价格差套利。这种方法很多大师都用过，包括巴菲特和格雷厄姆。不过它对专业知识要求很多，并且需要随时紧盯市场，所以这种模式也不简单。

听到这儿你可能会问，如果我既不会财务分析，又不懂企业研究，又没时间紧盯市场，那该怎么办呢？别着急，这本书告诉我们，投资对大多数人来说其实很简单，那就是买指数基金。所谓指数基金，是按股市指数的构成来建立的投资组合，买指数基金相当于买市场上主要的股票，获得与市场整体表现相近的收益。这是一个简便又高效的方法。

就连巴菲特这样的大师，对普通人的建议也是买指数基金。他在2003年一年一度的致股东公开信中说，“我认为，对于大多数想要投资股票的人来说，认购成本低廉的指数基金是最理想的选择。”在2004年致股东的信中又说：“过去35年来，美国企业创造出非常优异的业绩，按理说股票投资者也应该获得丰厚的回报，只要简简单单地搭上顺风车就可以了，持有低成本的指数基金就可以达到这样的目的。”巴菲特甚至在遗嘱中表示，自己的遗产除了计划好用于捐赠的之外，10%用来购买短期国债，90%用来配置指数基金。

他为什么这么重视指数基金呢？因为他知道，要超越市场太难了。2006年巴菲特悬赏100万美元，发起一场赌局，他请对赌的人挑任意五只基金，来跟美国标普500指数基金相比，赌10年期限内，这五只基金的盈利无法超越指数基金。最终一位基金公司总裁接受了挑战。他精心挑选了五只专业联合基金跟标普500指数基金“赛跑”，结果10年以后，所有的专业基金都输给了指数基金。

那为什么大多数专业投资人跑不赢指数基金呢？一个重要的原因是能力边界问题。比如某个基金经理一旦表现出色，就会有大量资金找上门来，他管理的资产规模就会急剧扩大，问题是管理几亿元甚至几十亿元资金，跟管理几百万元或几千万元要求的能力不一样。结果，无论前期的成功是靠运气还是能力，随着基金经理被超出个人能力的资金池淹没，失败就在所难免。这就是为什么要想找到短暂超越市场的投资者不难，但要找到长期超越市场的投资者就太难了。

另外是市场的有效性问题，也就是投资者变得越来越聪明，市场配置资源的效率更高了。巴菲特从上世纪90年代之后开始重视指数基金，2000 年之后反复推荐指数基金，大概是因为他已经感到了挑选股票的困难。施洛斯早就谈到了这一点，他在1985年的一次采访中说：“现在买入股票越来越难了。在这方面巴菲特帮了倒忙。”他的意思是说，巴菲特喜欢到处传播价值投资的理念，让很多人学会了挖掘企业的价值，所以被低估的股票越来越难找了。可见，价值投资以自己的成功提高了市场的有效性，同时给自己带来了新的困难和挑战。

说到这儿，关于这本书的解读就接近尾声了。总结一下，这本书以价值投资理念的诞生和发展为线索，讲述了巴菲特、格雷厄姆、施洛斯、芒格等投资大师的思想和故事，通过展示价值投资演变的历程，归纳出四条有借鉴意义的投资道路：

一是买入被低估的股票，等待价值回升。它又分两种，一种是像巴菲特、格雷厄姆早期的做法，发现低估买入，不涨就买成控股，然后入主董事会推动价值实现。但随着时代进步，法律环境发生了变化，股东想通过清算和裁员拿走企业资产越来越难。加上它对资金和商业操控能力要求很高，这种方式对大多数人来说，难度很大。

相对比较靠谱的，也比较容易学的，是像施洛斯那样，分散买进烟蒂股，然后等价值回归。即便踩坑也认了，以数量换利润。这种模式对个人能力要求不高，只要有耐心，愿意做大量财务统计和计算就可以。

二是挖掘绩优股，陪伴优质企业成长。就像1972年～1999年的巴菲特。相对而言，它对商业研究能力要求更高，是难度更大的一条道路。不过一旦成功，是最有乐趣、最有成就感的，因为它不仅能获得超额回报，还能让自己越来越懂商业，越来越理解经济运行的趋势，生活永远是充实和满足的。所以作者选择的是这条路。

三是通过专业观察和分析，用时间差和价格差套利。这种模式几乎所有投资大师都用过。它要求随时紧盯市场，能抓住稍纵即逝的机会，所以也不简单。

四是跟随市场脚步，投资指数基金。这种模式既简单又高效，只要记住定期购买低费率的指数基金就够了；如果资金量较大，可以考虑分散投资不同区域的指数基金。巴菲特认为这是对普通人最好的选择。

至于每个投资者走哪条路，要由自己的性格、能力和价值观决定，别人无法干预。但作者相信，这四条路都是投资的正道，只要选一条坚定地走下去，都会获得相应的回报。

最后要提醒的是，巴菲特的投资经验是建立在美国股市基础上的，我们追溯巴菲特的投资理念，不能生搬硬套，盲目跟随，要结合具体的国情和投资环境，作出实事求是的判断和选择。任何时候都不能忘记：投资有风险，入市要谨慎。

好，以上就是这本书的解读。你可以点击音频下方的“文稿”，查收我们为你准备的全文和脑图，还可以点击红包分享按钮，把它分享给你的朋友。恭喜你又听完了一本书。

划重点

1. 价值投资的核心，是把股票看作企业所有权的凭证，而不是击鼓传花的筹码。

2. 市场波动会带来被低估的股票，但要警惕“烟蒂股”背后的麻烦；买优秀企业股票，相当于跟优秀企业一起进步，坐享优秀者的努力成果。

3. 大多数专业投资人跑不过指数基金，买指数基金是普通人投资股市最简便和高效的方法。